摘要
近期在尿素上市公司发布年报之后，我们选择了上市公司远兴能源（000683）、心连心化肥、阳煤化工（600691）、云天化（600096）和泸天化（000912）进行研究，回顾2022年的市场表现和未来的市场前景。通过研究发现，总结出以下几点：
1. 产能利用率维持高位：在上游高利润和需求刚性的背景之下，2022年上市企业的尿素产能得到充分释放，超过行业平均水准，远兴能源和华鲁恒升（600426）的产能利用率超过100%；上市企业整体营收出现不同幅度的大幅增长。
(资料图)
2. 成本控制：原料煤价在2022年仍处于历史相对高位，部分企业毛利率受到一定影响，但少数企业借助品牌优势，仍旧实现了毛利率的提升。
交易建议：
近二十年来，随着尿素生产工艺的成熟与农业需求的不断释放，国内尿素产能大幅扩张，截至2023年，预计国内尿素产量达到7738万吨，且规模集中度已达较高水平，产能50万吨以上的尿素产能达到了85%。然而，2023年上半年，在工业需求复苏不及预期，出口低利润之下，出口难以放量，国内尿素市场供需从紧平衡逐步转向供需过剩，2023年尿素价格重心不断下移，国内主流水煤浆气化工艺理论成本目前已下降至1659 元/吨；固定床和天然气制也分别下降至2239 元/吨和1885 元/吨，预计下半年尿素期货价格能达到年内低点。
2023年起，国内尿素行业大概率未来进入供需再平衡的周期。尿素新增产能逐步释放后，国内市场供应充足，且过去几年上游企业高利润的时代已过，未来尿素产业的竞争程度加剧；对于UR2309合约，保持逢高沽空策略，谨慎追空，注意交易节奏。
风险点：
1.煤价超预期上涨；2.国外尿素价格大幅反弹
01 重点尿素上市公司概况
1）远兴能源作为国内最大的天然碱法制纯碱和小苏打的企业，同时依托矿区开展煤制化肥业务，具有一定的成本优势。2022年末，公司尿素产能达到154万吨。
2）心连心主要产品为尿素和复合肥，在全国（河南、新疆、江西）拥有三个大型生产基地，成品尿素的年产能达到320万吨，以及70万吨的在建产能。该公司采用水煤浆和粉煤技术，达到高产能低成本，比行业平均生产成本（1909元/吨）低10%。
3）阳煤化工旗下拥有11家子公司，业务覆盖农用和新型化工，化工设备制造，以及化工品贸易。其下属有三家企业（平原化工、丰喜泉稷、正元氢能）负责生产尿素，设计产能达每年232万吨，且有52万吨在建产能预计在2024年完工。
4）云天化的业务核心为肥料，主要产品线为磷肥、氮肥和复合肥。其中氮肥以尿素为主，在云南地区达到近50%的市场占有率，总年产能为200万吨（云南120万吨，内蒙古80吨）。
5）泸天化是中国第一家采用天然气制合成氨和尿素的企业，地处西南。企业尿素年产能达167万吨。
02 2023年全国尿素产能进一步增长
根据钢联数据表明：2022年我国在尿素行业的产能在7376万吨，年度产量约5600万吨，产能利用率达75.92%，月度平均开工率约71.6%，较2021年实际产量和产能利用率都得到了一定提升。预计2023年，国内尿素产能7738万吨，同比增长362万吨，或4.9%，产能增幅较大。
数据来源：隆众资讯，
除泸天化采用天然气制尿素，其余四家龙头企业均采用煤制尿素。各大龙头企业在2021-2022年高利润的背景之下，保持高开工，释放其产量，并提升企业的盈利水平和市场占有率。因泸天化未直接给出的产量数据，故通过设计产能和产能利用率计算得出。
数据来源：上市公司年报，
数据来源：钢联数据，
03 2022年企业营收同比大幅提升
2022年市场在国家宏观政策调控之下，稳定农业生产成为首要目标，作为下游农业来说，尿素需求表现得十分刚性。自2022年2月开始，俄乌地缘冲突带来的尿素等化肥价格暴涨，以及国内部分地区生产停歇、物流等因素，尿素出现地区性的供需错配，2022年尿素现货价格基本维持历史偏高水平，多家企业尿素业务营收提升明显，但由于煤价较高，多数企业毛利仍受一定影响，同比出现小幅下滑。
数据来源：上市公司年报，
细分来看：
云天化的年度营业收入达到了753.13亿元，同比增加19.07%，归属于上市公司股东的净利润达到了60.21亿元，同比增加65.33%，其中尿素业务占到总营收的6.7%。尽管在原料煤的采购上，同比上涨了35.38%，但销量达29.37%的增幅，以及高位售价，使企业尿素毛利得到提升。
心连心实现营业收入230.72亿元，同比增长36%，归属于上市公司股东的净利润为13.26亿元，同比增长2.40%；在尿素产品销量和售价双双提升下，分别增加18%和15%，尿素营业收入提升，占到总营收比重为29.6%，毛利率则由于原料价格上涨，同比下降了3.3%。
阳煤化工全年营收170.36亿元，同比减少9.08%，归属于上市股东净利润为0.7亿元，同比减少-83.80%。尿素业务占总营收的30.34%，销量同比增加2.29%，但由于原煤采购成本上涨，且产品平均售价相比上期无较大变化，导致产品毛利率减少。
远兴能源2022年未开展煤炭和甲醇的生产业务，全年企业营业收入合计109.87亿元，同比减少9.54%，归上市公司股东净利润为26.60亿元，同比减少46.25%。尿素业务占总营收34.53%；由于受到煤炭市场价格的影响，毛利率下降。
泸天化全年实现营收75.34亿元，同比增长11.57%，归属于上市公司股东的净利润达到3.67亿元，同比降低17.68%。其中，化肥行业占到了总营收的50.84%，实现收入38.3亿元，同比提升24.46%。
总体而言，尽管尿素市场在2022年受到多种突发事件的扰动，但尿素行业的上市公司仍能维持较高的营收增长，龙头效应明显。
04 龙头企业成本低于行业水平
2022年上游煤炭价格保持大幅波动，间接影响尿素企业的利润，其中固定床工艺一般使用成本较高的无烟块煤，生产成本相比新型煤气化工艺较高。
数据来源：钢联数据，
数据来源：钢联数据，
在国家双碳政策和尿素生产工艺迭代的背景之下，气流床、水煤浆气化技术成为主流， 其生产过程高效环保，且成本低于传统固定床工艺。部分企业运用其技术优势，使得尿素生产成本低于行业均值的水平。
来源：网络资料整理，
根据上市公司年报数据，用总生产成本除以产量推算出吨均生产成本，其中，心连心未给出实际产量，故用销量推算出销货成本。在尿素生产中，原材料成本约能占到生产总成本的70%以上，2022年煤炭价格的震荡上行，企业原煤采购价纷纷上涨25-30%，直接体现为生产成本的上浮。
数据来源：上市公司年报，
阳煤化工年度尿素生产成本达2065.27元/吨，同比增加22.57%，由于其保有一定的固定床装置，直接材料占比达到96.86%，因此原料煤采购均价达25.44%的上浮对成本影响较大。
泸天化的肥料生产业务中，部分尿素产出会提供给子公司进行复合肥生产，整个肥料板的成本为1969.01元/吨，同比上浮26.52%。其中材料占比达到了88%，主要产品原料天然气以及煤炭采购价双双同比提升了33.3%和28.47%。
心连心三个生产基地均采用气化床粉煤技术，可充分利用本地低价煤种。根据年报数据推算出销货成本达到1812.61元/吨，同比增加了21%，煤炭价格持续高位，年度原料煤采购均价为1255元/吨，同比增加25.12%，耗电量为275千瓦时/吨，同比增加3.38%。
远兴能源的尿素生产成本为1659.19元/吨，同比上升23.02%。其“50/80煤制尿素项目“采用对原煤消耗量小的多元料浆气化技术，同时“30/52化肥项目”则采用对煤种要求低的航天炉粉煤气化技术，企业原料煤采购均价仅为712.04元/吨。
云天化年度尿素生产成本同比上升18.85%，达到1490.38吨/元。原料煤和燃料煤全年采购均价都大幅上涨，分别为35.38%和25.79%煤炭成本约占到了总成本的65%。
05 总结与展望
2022年国内、外宏观环境的变化叠加产业本身的周期性因素，尿素价格延续了2021年的高位震荡。2022年上市公司凭借自身产能和品牌优势，营收同比出现增长，未来更具规模优势、资金和技术实力的企业也能在双碳政策的约束之下，进一步巩固市场优势。
对于2023年的展望，上市公司年报表示对于尿素需求市场持有积极的态度，主要基于保证国内粮食产量，使得对化肥的农用刚性需求量维持稳定。然而，从当前客观情况来看，2023年尿素需求量难以匹配这几年供应不断释放的增量，尿素行业迎来供需再平衡周期，尿素价格重心大幅下移，2023年上游企业利润可能同比较2022年出现回落。
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